2025年10月13日，裕元工业（HK:551）与母公司宝成企业（TW:9904）分别披露9月营收，双双出现同比、环比下滑，三个月平均值也同步走弱。

宝成/裕元9月营收双降

近日，宝成（TW:9904）及其香港上市子公司裕元（HK:551）公布了9月营收，双双下滑，显示传统旺季前的补货节奏偏保守。

裕元当月营收6.33亿美元，同比跌4.1%、环比跌2.67%；宝成营收193.8亿台币（约6.38亿美元），同比跌9.16%、环比跌1.96%。

两者三个月移动均值也同步走弱，说明品牌下单未见回暖。

耐克截至8月底库存降至81亿美元，同比减2%，CFO直言“进展不会线性”；阿迪则称美国关税将使下半年成本增加2亿欧元，势必透过压价或延迟下单向上游传导。

不仅是季节性的可能性较高——更像是‘品牌控货 + 成本与汇率’共振所致，可通过10–11月营收数据验证。后续能否改善，得看渠道库存去化是否达预期，以及工厂端能否靠效率稳住单价。

ASP 与产能利用率：

数字怎么读

营收就是出货量乘以 ASP（再叠加汇率差）。

看营收，裕元7月、8月、9月营收分别为6.675亿美元、6.504亿美元、6.330亿美元，连续下滑。

总公司宝成7月、8月、9月营收分别为NT$196.9亿元、NT$197.7亿元、NT$193.8亿元，呈回落状态。三个月均值同步下滑，说明开工率并未冲上去。

看价格，阿迪关税成本上行、耐克毛利受压，都会向上游传导，最后落在报价与量价结构上。除非 OEM 有自动化带来的效率或产品组合上移，否则 ASP 很难守住。

品牌去库存虽接近尾声，但需求不强，四季度更像用“小幅让价”换稳定出货。若海运费与原材料不再抬头，毛利率的关键变量不是成本，而是开工率。

品牌库存与 OEM 排产：

怎么联动？

品牌在库存、现金流与新品节奏之间反复权衡。

耐克库存已同比下滑 2%，去库存基本结束。但北美渠道的全价动销还未完全修复，品牌补货仍偏谨慎，不可能一口气拉满。

在汇率波动与关税扰动下，品牌通常会采取错峰拉货或重新谈判 ASP。这可能解释 9 月订单走弱，同时为 10–11 月留出窗口（可能把节日出货往后推）。

OEM 端则更像“挤牙膏式复苏”。排产周期变短，频率更高，品牌改看周度数据做决定。只要渠道促销兑现、补货启动，10–11 月单月可能会弹起来，但整体水平依然取决于品牌的利润目标，不只是销量冲动。

不是“需求疲软”？

那还能怎么解释？

不过，也可以这样解释：

一是日历效应。

节日前后错峰出货与船期拥堵可能影响 9 月结算分布（例：2025 国庆八天连休，9/28为调休工作日），需结合 10 月单月验证。

二是币种与折算效应。

宝成以TWD列报；裕元虽以USD列报，但合并中含非美元板块（如零售）。在美元走强阶段，非美元计价收入折算成USD的名义金额会被压低（宝成若以USD对比、或裕元零售部分）；若四季度美元阶段性回落，USD口径可能出现“名义修复”。因此，对比单月营收时应先剥离折算效应，再判断实际量与ASP。

关键不确定性

1）政策/关税。

美国对越南、印尼鞋类的最终税率与生效时间。直接影响品牌成本与 OEM 报价与排产。

验证口径：USTR 最终公告；OTEXA 价/量月度数据。可引用公司口径作侧证（如 adidas 提到 H2 成本约 +€200m），但仅作例证，不作结论。

2）渠道动销/促销。

黑五、圣诞若走“以价换量”，出货量可能上去，ASP 同步被压。决定四季度“出货质量”。

验证口径：NIKE FY26 Q2、adidas Q3 的库存与批发指引；北美零售均价/折扣跟踪（NPD/Stackline 等）。

3）汇率 × 海运。

DXY 与远洋运价的组合会改变毛利杠杆：美元走弱但运价反弹（或相反）都可能吞噬/放大利润。验证口径：DXY、WCI/SCFI 周度数据；结合材料价与开工率看 ASP 的有效传导。

后续观察点

营收公告：裕元（美元口径）与宝成（台币口径）每月营收，重点观察10–12月单月数值与3个月滚动均值的波动情况（发布时间：每月上旬）。

品牌库存与指引：关注 Nike FY26 Q2（截至2025年11月30日）与 adidas Q3 的库存数据与批发渠道展望（发布时间：11月末与12月中）。

成本变因：密切追踪美国对东南亚鞋类商品的最终关税方案落地时间，以及四季度远洋运价变化，判断 OEM 与品牌之间的 ASP 谈判空间与节奏。

结尾：旺季不旺，拧紧效率才是出路

旺季不旺不是新闻。在“控货+汇率+低运价”的三重约束下，谁把效率和产品组合拧到位，谁才有资格在下一轮压价里保住毛利。