近日，宝成集团旗下裕元工业（00551.HK）交出2026年第一季度成绩单。营收同比下滑2.2%至19.85亿美元，归母净利润同比暴跌53.6%至3517.9万美元。

营收小幅收窄、利润几近腰斩——裕元经历了什么？

量价之困?

一季度，裕元制造业务实现营收12.55亿美元，同比减少5.5%。量价拆分来看：

出货量：5690万双，同比下降8.1%

平均单价：20.52美元/双，同比上升2.4%

数据背后有一个耐人寻味的信号：量跌价升。出货量降了8个点，但单价反而涨了2.4%。

为什么单价能涨？官方解释是关税环境下，客户分摊了一部分关税成本，叠加高附加值订单占比提升，共同推高了单价。

也就是说，裕元卖得更少了，但卖得更"精"了。

利润去哪了？

1. 制造业务毛利率断崖式下挫

一季度，制造业务毛利率降至14.8%，同比下降2.9个百分点；毛利额1.86亿美元，同比骤降20.7%。毛利率大幅跳水，直接啃掉了利润大头。

2. 三重成本"增压泵"

第一重是人工成本刚性上涨。配合印尼中爪哇和越南新产能爬坡，一季度制造业务员工达27.53万人，同比增长2.2%；各地基本薪资录得高单位数百分比涨幅，进一步推高人工成本。

第二重是产能利用率下滑。一季度产能利用率同比下滑1个百分点至90%。订单减少导致设备开工不足，单位固定成本被摊高。

第三重是关税分摊压力。虽然单价有所提升，但部分被关税让利所抵消。

3. 三大假期"撞车"，生产排程彻底乱套

2026年一季度，印尼斋戒月及开斋节假期较去年提前，与中国大陆及越南的农历新年假期三重重叠，导致生产排程出现严重的"季节性错位"。

官方坦言，各制造厂区产能负载高度不均，短期产效因此承压，进一步推升单位成本。

4. 费用端压力不减

一季度销售及分销开支同比减少1.6%至2.03亿美元，行政开支同比减少2.9%至1.37亿美元，两项均略低于营收降幅，控费初见成效。但其他收入下降31.1%至2149.4万美元，其他开支上升15.0%至4445.2万美元，汇兑损失增加及加强研发投入是主因。

四重因素叠加，最终归母净利润率从去年同期约3.7%骤降至不足1.8%。

值得一提的是，早在4月21日，裕元就发布了盈利预警。据宝成公告，裕元一季度归母净利润预计同比减少约50%至55%——最终3520万美元落在区间中值，精确兑现。这至少说明管理层对短期形势的判断是准确的。

代工承压，零售回暖

制造板块：贡献集团约63%的营收，成为一季度的主要拖累点。除了上述量价和成本压力，行业周期性因素也不能忽略。去年一季度品牌客户大量补库带来的高基数效应，叠加今年品牌方下单趋于审慎，订单同比下滑在意料之中。

零售板块：宝胜国际以人民币计收入50.52亿元，同比微跌1.1%，跌幅较2025年Q4明显收窄。更关键的是，直营门店优化——中国大陆直营门店较年初净减少105家至3205家、同比减少6.8%——叠加毛利率提升0.9个百分点至33.6%，零售业务归母净利润反而同比增长32.5%。

"瘦身增效"逻辑正在兑现：店铺少了，但钱赚多了。

能回暖吗？

对2026年全年，裕元官方给出的展望相对审慎：对等关税挑战、通胀压力及宏观经济不确定性，或将持续削弱消费动能，短期订单需求预料继续波动。

一个对冲不确定性的策略是强化高阶鞋履多地开发实力，深化与国际领导品牌长期合作，同时密切关注区域冲突对交期及原材料供应的影响。

不过，4月份的数据已经给出了积极信号。4月单月营收同比增长6.6%，其中制造业务营收同比增长6.9%，零售业务营收同比增长0.1%。至少说明一季度的情况并未持续恶化，订单正在修复。

成本端，假期"撞车"是短期一次性因素。随着各生产基地产能调配能力逐步强化，二季度生产效率环比改善可以期待。

把一季度拆开来看，让人警惕的不是某个单一指标的恶化，而是多重负面因素在同一季度集中引爆：客户订单收缩、关税环境影响、三大假期重叠扰乱排产、人工成本刚性上涨、新产能爬坡——每一个问题单独来看都不致命，但叠加在一起，直接把制造业务的季度盈利能力打回谷底。